Nach „Fibercos“ heißt das neue Finanzinstrument für die Telekommunikation „RANco“.

In den letzten Tagen haben zwei Nachrichten den spanischen Telekommunikationssektor erschüttert. Die erste war der Einstieg von GIC, dem Staatsfonds von Singapur – einem Giganten mit einem Vermögen von über 800 Milliarden Dollar – in das Kapital von Surf , dem Glasfasergroßhandelsbetreiber (im Branchenjargon Fiberco genannt), der von Masorange und Vodafone Spanien gegründet wurde.

„Surfen“, das Tor zu anderen Transaktionen

Die Transaktion wurde mit einer Bewertung inklusive Schulden ( Unternehmenswert oder EV) von rund 6,9 Milliarden Euro abgeschlossen. Die Übernahme, die nun nur noch der Genehmigung durch die spanische Regierung bedarf, die für Ende Oktober oder Anfang November erwartet wird, setzt viele nachfolgende Prozesse in Gang. Der wichtigste ist die mit einem Bankenkonsortium erzielte Schuldenvereinbarung zur Refinanzierung eines großen Teils der Schulden von Masorange und zur Bereitstellung eines Fremdkapitals von 4,7 Milliarden Euro für Surf. Diese Schuldenvereinbarung wiederum ermöglicht den beiden Hauptaktionären erhebliche Renditen: Masorange, das netto 3,2 Milliarden Euro erzielen wird, und Vodafone Spanien, das 1,4 Milliarden Euro erhalten wird. Beträge, die beiden zur Reduzierung ihrer Schulden dienen werden. Sie erleichtert auch den Verkauf des 50-prozentigen Anteils an Masorange , der von den Fonds KKR, Providence und Cinven gehalten wird.

Die zweite relevante Information ist, dass sich die französische Investmentgesellschaft AXA Investment Management in fortgeschrittenen Verhandlungen mit Telefónica und Vodafone Spanien über den Erwerb eines Anteils von rund 30 Prozent an Fiberpass befindet, einem weiteren gemeinsamen Glasfasernetz der beiden Telekommunikationsunternehmen. Diese Transaktion, an der Telefónica die Mehrheit hält und behalten wird, hat einen Wert von rund 1,5 Milliarden Euro. Sie verzögert sich jedoch stärker als die Transaktion Surf, wird aber voraussichtlich nach dem Sommer abgeschlossen sein. Sie wird auch dazu beitragen, die Schulden von Vodafone Spanien weiter zu reduzieren.

Auf diese Weise wurden zwei der wichtigsten Unternehmenstransaktionen im Zusammenhang mit der Telekommunikationsinfrastruktur unseres Landes auf den Weg gebracht.

Mehr ausländisches Geld in kritischen Netzwerken

Aus strategischer Sicht bedeutet dies, dass ausländische Risikokapitalfonds oder ähnliche Fonds die Kontrolle über kritische Infrastrukturen wie die Glasfasernetze der drei wichtigsten Betreiber des Sektors erlangen. Für das Ökosystem des Sektors ist dies nichts, was es nicht bereits gewohnt wäre. Telefónicas eigene Aktienbeteiligungen werden hauptsächlich von ausländischen institutionellen Anlegern gehalten, obwohl die staatlichen Unternehmen Sepi, Criteria und BBVA zusammen 25 % kontrollieren. Darüber hinaus gibt es noch andere Unternehmen, die ebenfalls kritische Netzwerke besitzen – wie die wichtigsten Glasfaser-Backbone-Netzwerke – und mächtige ausländische Anteilseigner haben. Dies ist der Fall bei Reintel (49 % im Besitz von KKR) und Lyntia Networks , die vollständig von Swiss Life, Morrison und AXA kontrolliert werden. Dasselbe gilt für Onivia , Eigentümerin des drittgrößten FTTH-Glasfasernetzes des Landes, und Masorange und Vodafone , die zweit- und drittgrößten spanischen Telekommunikationsunternehmen, die fast vollständig von ausländischem Kapital kontrolliert werden.

Aus finanztechnischer Sicht sind die beiden Glasfaserunternehmen Goldesel, die ihre Entwickler über verschiedene Kanäle melken, um an beträchtliche Mittel zu gelangen. Aus operativer Sicht stellen sie zudem eine Rationalisierung des Marktes dar, indem sie die Infrastruktur konzentrieren und eine größere Anzahl von Kunden bedienen. Mit anderen Worten: Sie kristallisieren Synergien heraus, was sie profitabler und damit nachhaltiger macht.

„RANco“, die zweite Phase

Nach diesen Transaktionen überrascht es nicht, über die zweite Phase dieser Art von Finanztechnik für den spanischen Markt nachzudenken, in diesem Fall für Mobilfunknetze statt für Festnetze. Diese neuen Unternehmen, die in der Branche als RANco (ein Akronym für RAN (Radio Access Network) Company) bezeichnet werden, sind – wie Fiberco -Unternehmen – von ihren Gründern konzipierte Vehikel, um Synergien zu kristallisieren und Ressourcen zu beschaffen, indem sie Schulden in ihnen parken. Dies wird immer so bleiben, solange keiner der Anteilseigner die Kontrolle über RANco-Unternehmen ausübt, sondern nur Mitkontrolle, was das Wunder ermöglicht, dass die aufgenommenen Schulden nicht in den Bilanzen der Telekommunikationsmutterunternehmen konsolidiert werden.

Um dies zu erreichen, werden ihnen zunächst über Kredite Mittel zur Verfügung gestellt, damit sie die Mobilfunknetze von ihren Anteilseignern kaufen können. Anschließend verschulden sie sich weiter und schütten dieses Geld als Dividende an die Anteilseigner/Gründer aus. Schließlich wird ein Anteil an einen Finanzinvestor verkauft, basierend auf den garantierten langfristigen Einnahmen – in der Regel 30 Jahre –, da sich die Telekommunikationsunternehmen verpflichten, die RANco zur Bereitstellung von Diensten für ihre Mobilfunkkunden zu nutzen.

Die Beziehung zwischen Zegona und Vantage

Darüber hinaus ereignet sich derzeit im spanischen Mobilfunksektor eine wichtige Entwicklung. Vodafone Spanien kann die meisten Sendemasten, auf denen sein Mobilfunknetz installiert ist – und die dem Sendemastenunternehmen Vantage Towers gehören – ab 2028 ohne Vertragsstrafe aufgeben. Dies ist möglich, weil sich die Führungskräfte der Muttergesellschaft Vodafone Group bei den Verhandlungen über den Verkauf von Vodafone Spanien an Zegona nicht darum kümmerten, Vodafone Spanien als Langzeitkunden von Vantage zu binden, sodass das Ausstiegsfenster 2028 weiterhin besteht. Als Spanien noch Teil der Vodafone Group war, zu der auch Vantage gehört, war Vertragsbrüchigkeit kein Thema. Aber jetzt, da Vodafone Spanien in den Händen von Zegona ist, ist Zegonas Loyalität gegenüber Vantage schlichtweg nicht mehr gegeben.

Diese Informationen sind von entscheidender Bedeutung, da die Verträge der Sendemastenbetreiber mit Telekommunikationsunternehmen in der Regel gut abgesichert und langfristig sind. Ein Bruch dieser Verträge kostet aufgrund von Vertragsstrafen viel Geld, was Synergien oft deutlich schmälert. Das Fehlen dieser Einschränkung erleichtert es Vodafone jedoch, den Aufbau eines gemeinsamen Mobilfunknetzes mit einem Partner in Erwägung zu ziehen, ohne dass die Strafen für die Aufgabe seiner Sendemasten die erwarteten Synergien zunichtemachen.

Die Wartung eines Mobilfunknetzes ist sehr teuer. Sie müssen den Turmbetreiber bezahlen, der Ihre Funkausrüstung und Antennen unterbringt; den Strom und die Glasfaserverbindung für den Anschluss an das Netz; die Sicherheit; den Betrieb und die Wartung mit landesweit verteiltem Personal; und die regelmäßigen notwendigen Geräte-Upgrades. Je „voller“ das Netz mit Kunden und Verkehr ist, desto rentabler wird der Betrieb des Netzes. Man kann sich leicht vorstellen, wie sich die Kosten von Masorange und Vodafone Spanien verbessern würden, wenn sie nicht jeweils für ein eigenes, unabhängiges Mobilfunknetz zahlen müssten, sondern ein einziges Netz hätten, das die 25,8 Millionen Mobilfunkanschlüsse von Masorange gleichzeitig mit den 12,5 Millionen Anschlüssen von Vodafone versorgt.

Die Existenz von „Springen“

Da die Einsparungen so offensichtlich sind, hatten die ehemaligen Orange- und Vodafone-Konzerne in Spanien bereits einen entscheidenden Schritt in diese Richtung unternommen: Im April 2019 schlossen sie „Jumping“ ab, einen Netznutzungsvertrag für mittelgroße und kleine Städte – also alle mit weniger als 175.000 Einwohnern –, in denen das Netz weniger rentabel ist. Anstatt die Kosten allein zu tragen, teilten die beiden Telekommunikationsunternehmen Spanien auf, wobei die eine Hälfte die andere über ein symmetrisches Roaming-Abkommen versorgte. Der Pakt betrifft rund 15.000 Standorte, von denen jeder Telekommunikationsanbieter die Hälfte beisteuert. Und er lässt erahnen, wie ehrgeizig die Vereinbarung ist, wenn man bedenkt, dass ihre Netze jeweils rund 20.000 Knoten umfassen.

Jumping ist jedoch kein Unternehmen, sondern eine Vereinbarung zur technischen Teilhabe. Es gibt weder eine juristische Person, bei der es Kredite aufnehmen könnte, noch besitzt es die Netze und kann auch keinen Finanzpartner einbeziehen. Genau hier setzt RANco an. Sobald die Prozesse zur Gründung der beiden Glasfaserunternehmen Ende des Jahres abgeschlossen sind, könnte 2026 das Jahr sein, in dem die RANco-Unternehmen entstehen.

Beobachter prognostizieren die Schaffung zweier RANco-Netze durch Vodafone: eines mit Masorange und eines mit Telefónica . Masorange würde es offensichtlich vorziehen, wenn Vodafone ein einziges RANco-Netz für alle Städte, ob klein oder groß, schaffen würde. Dies würde zu deutlich größeren Synergien und Einsparungen führen. Die Idee wäre, Jumping über Städte mit 175.000 Einwohnern hinaus auf größere Städte auszuweiten und die Vereinbarung in eine Unternehmenseinheit umzuwandeln.

Ein solcher RANco hätte enorme Kostenvorteile, da er insgesamt rund 38 Millionen Mobilfunkanschlüsse (25,8 Millionen + 12,5 Millionen) umfassen würde. Im Gegensatz dazu hätte das Netz um Movistar nur 16 Millionen plus die 6,5 Millionen von Digi, mit denen es sich ein Netz teilt. Digi hat jedoch bereits angekündigt, ein eigenes Netz – allerdings eng mit dem von Movistar verknüpft – mit 10.000 eigenen Knoten aufzubauen, was den Datenverkehr im Netz von Telefónica deutlich reduzieren wird.

Aus diesem Grund und um ein Gleichgewicht zu finden, damit sich niemand zu sehr benachteiligt fühlt, ist es wahrscheinlich, dass zwei RANco-Netzwerke ausgewählt werden: eines von Vodafone mit Masorange für kleinere Städte und ein weiteres von Vodafone mit Movistar für größere Städte.

Auswirkungen auf das Vodafone-Übernahmeangebot

Die Gründung der RANCo würde jedoch die Übernahme von Vodafone durch Telefónica unmöglich machen , da der Käufer viele der Synergien, die für die Transaktion sinnvoll sind und sie rechtfertigen, nicht mehr nutzen könnte. Um die Masorange-Vodafone RANCo zu gründen und einen Anteil an einen Finanzpartner zu verkaufen, müsste sich die Tochtergesellschaft von Zegona verpflichten, ihren Kunden drei Jahrzehnte lang die Dienste des Großhandelsunternehmens zu sichern. Dies würde Telefónica im Falle einer Übernahme von Vodafone daran hindern, dessen Netz abzuschalten und alle Kunden auf sein Mobilfunknetz umzustellen.

Sehr zum Leidwesen von Telefónica hat sich die Mehrheit der Glasfaserkunden von Vodafone bereits 30 Jahre lang an Surf gebunden. Selbst wenn zwei RANco-Unternehmen gegründet würden, würde der Kauf von Vodafone Telefónica kaum zusätzliche Netzwerksynergien bringen. Tatsächlich hätte das Unternehmen durch die RANco mit Vodafone bereits einen Großteil dieser Netzwerksynergien erzielt, ohne dass es den britischen Rivalen hätte übernehmen müssen. Es gibt immer noch andere Synergien, etwa bei den Arbeitskräften (obwohl Entlassungen immer sehr unangenehm zu handhaben sind, insbesondere in der aktuellen polarisierten politischen Lage), im kommerziellen Bereich (Ladenschließungen, Integration von Vertriebsteams) und natürlich die positiven Auswirkungen der geringeren Kundenabwanderung. Die Gewinnung eines jeden Neukunden ist sehr kostspielig (ca. 400 €), daher verbessert eine geringere Kundenfluktuation zwischen verschiedenen Marken direkt das EBITDA. Und dann ist da noch die sogenannte Marktreparatur, also die mögliche Preiserhöhung aufgrund des geringeren Wettbewerbsdrucks.

Darüber hinaus ist auch unklar, ob es für Masorange vorteilhafter wäre, gemeinsam mit Vodafone ein RANco für mittelgroße und kleine Städte (oder natürlich für das gesamte Netz, was eine noch günstigere Hypothese wäre) zu gründen oder die Abhilfemaßnahmen und Vorteile zu nutzen, die sich dem Unternehmen im Falle einer Übernahme von Vodafone durch Telefónica zweifellos bieten würden. Im Falle einer Konsolidierung ist Masorange der Hauptkandidat für die Übernahme des B2B-Geschäfts (Business) von Vodafone, das Movistar aufgrund seines hohen Marktanteils nicht erwerben könnte. Und wenn Telefónica bei den Verhandlungen über die Abhilfemaßnahmen neben dem Verkauf des B2B-Geschäfts zu einem angemessenen Preis auch mit Masorange vereinbaren würde, die Infrastrukturkosten, die die Network Sharing Zone ( Jumping ) derzeit mit Vodafone mit sich bringt, mehr oder weniger beizubehalten, hätte das von Meinrad Spenger geführte Unternehmen möglicherweise einen größeren Anreiz, eine Konsolidierung zu unterstützen, als in das RANco zu investieren. Vor allem, weil man mit der Übernahme von Vodafone auch stark von der Marktsanierung profitieren würde, da es einer der beiden größten Betreiber des Landes ist.

Analysten sind sich daher einig, dass RANco ein mögliches Übernahmeangebot von Telefónica für Zegona , den Eigentümer von Vodafone , sinnlos machen würde. Oder, um es genauer auszudrücken: Wenn man die Beziehungen zwischen Telekommunikationsunternehmen versteht, käme RANco nur dann in Betracht, wenn Zegona innerhalb weniger Monate deutlich machen würde, dass es Vodafone nicht verkaufen möchte, oder wenn Telefónica klarstellen würde, dass es Vodafone nicht kaufen möchte.